稳定币发行商 Circle 将于 8 月 5 日美股盘前公布新一季财报。财报发布前夕，华尔街对其估值与增长前景的分歧已明显升温。摩根士丹利分析师 James Faucette 将目标价从 106 美元大幅下调至 38 美元，核心理由是 USDC 流通量自 2025 年第三季度以来增长停滞，储备收入扩张空间或已接近上限;TD Cowen 则在首次覆盖中给予 82 美元目标价和“买入”评级，认为 RWA 代币化与 Arc 网络有望打开新的成长曲线。
在 CLARITY 法案推进受阻的背景下，监管不确定性也在影响市场对 Circle 的预期。围绕这家稳定币龙头的价值锚点，市场正在重新定价。
从更深层次看，当前争议的核心并不只是单季业绩，而是 Circle 应被视为一家依赖 USDC 扩张的稳定币发行商，还是一家正在向数字金融基础设施平台演进的公司。
机构观点分化：大摩下调评级，TD Cowen 首次覆盖看多
8 月 3 日，摩根士丹利(下文简称“大摩”)将 Circle 评级从“持股观望”(Equal Weight)下调至“减持”(Underweight)，并将目标价由 106 美元下调至 38 美元。
与之相对，TD Cowen 首次覆盖 Circle，给予“买入”(Buy)评级，并将目标价设定为 82 美元。
两家机构对 Circle 给出完全不同的判断，背后反映的是对其商业模式演变路径的不同理解。
大摩观点：USDC 增长放缓，储备收入面临压力
给出“减持”评级的大摩分析师为 James Faucette。在 TipRanks 上，Faucette 获得四星评级(满分五星)。尽管其过去两年平均回报率为 3.1%，但判断胜率达到 60%。
Faucette 的核心逻辑集中在 Circle 现阶段的收入结构。
在他看来，市场可能高估了 USDC 后续增长空间，而稳定币应用扩展的实际推进速度也低于此前预期。自 2025 年第三季度以来，USDC 流通规模并未继续扩张;与此同时，除汇款和与稳定币相关的银行卡消费场景外，USDC 仍未出现大规模新增应用。
在这一框架下，Circle 最核心的收入来源——储备收入——可能承压。当前，Circle 的主要收入仍高度依赖 USDC 储备资产配置于现金及短期美国国债等资产所产生的利息收益，因此 USDC 流通量增长通常被视为其盈利扩张的重要驱动力。
Faucette 认为，若 USDC 规模增长继续放缓，Circle 的收入结构未来可能更多转向利润率相对更低的交易收入。基于这一判断，他预计 Circle 后续盈利表现可能低于市场预期，并认为现有估值已计入过高增长预期。
与 Faucette 立场相近的还有瑞穗证券分析师 Dan Dolev。Dolev 在 TipRanks 上的评级为 4.5 星，高于 Faucette。其在上周五对 Circle 给予“持有”(Hold)评级，并将目标价从 50 美元下调至 45 美元。
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